年初以來，全球央行的利率定價發生了重大變化。市場此前普遍預期全球央行將於今年加息，但目前紛紛“倒戈”並轉為降息預期。
全球央行的這一變化，始於聯準會(Fed)“轉鴿”。因考慮到美國通膨水平，且為避免進行通膨目標調整，聯準會(Fed)發生了政策態度的轉變。而美國通膨的這一狀況，同樣也發生在了已歷經數年通膨低迷的日本和歐洲。
摩根大通全球固收投資組合經理Jason Davis日前撰文表示，基於當前通膨水平的持續低迷狀況，認為央行將保持比以前更為寬鬆的貨幣政策。
那麼問題來了，為何通膨水平如此低迷？
以下，Davis從五方面分析了一些可能的原因，來解釋當前令人失望的通膨水平。
1. 勞動力“懈怠”消除
大多數經濟學模型使用失 業率來衡量勞動力的懈怠水平。不過，Davis認為，這未必是最好的衡量指標。
隨著勞動力市場趨緊，勞動參與率劇烈上升，特別是處於主要勞動人口年齡（25-54歲）的女性以及年齡偏大的人口。儘管這一增長趨勢不可能一直持續下去，但勞動參與率仍存在一定的周期性增長。
而勞動參與率的上升，令工資增長受限，並讓經濟在不發生通膨壓力的情況下，持續以高於潛力的速度增長。
（各國主要年齡段的勞動參與率，來源：J.P.Morgan）
2. 利潤，而非價格
儘管勞動力“懈怠”消除的狀況可能限制工資增速，但近幾年的工資增速仍有所上漲，特別是在美國和近來的歐洲。
菲利普曲線表明，工資增速的提升，將刺激通膨上漲（不考慮生產率的上升）。然而，這種工資與通膨的關係在一段時間之前就已被打破。Davis稱，中間缺失的一環正是公司利潤水平。
隨著全球化、科技發展和信息的廣泛傳播，對公司而言，漲價變得更加困難。特別是在近幾十年中通膨已被嚴重壓低的情況下。
因而，Davis表示，更重要的是關注公司利潤情況。假如公司不能選擇漲價，那麼下一次衰退將來自於公司的利潤壓力，而非央行為了抑制通膨而進行的加息。
在公司利潤方面，Davis認為還有提升空間。儘管公司毛利潤已從峰值下跌，但去年的減稅措施極大地刺激了公司淨利潤增長，同時，經濟增速的提升已在某種程度上提升了公司毛利潤。
（美國公司利潤率，來源：J.P.Morgan）
3. 通膨與什麼有關？
問題在於，影響通膨的因素並不全是周期性的。例如，在美國，儘管核心商品收到進口成本價的影響，但醫療保健的價格很大程度上受到監管的影響。實際上，通膨籃子中最具周期性的房價增速，正穩定地上升。其餘服務CPI似乎波動較大且與周期無關。
簡單而言，當通膨籃子中的很大一部分在央行的控制之外，要向達到通膨目標，非常困難。
（剔除房價的核心CPI vs 房價同比變化，來源：J.P.Morgan）
4. “亞馬遜”效應（Amazon Effect）
結構性因素同樣壓低通膨水平，特別是核心商品。儘管線上購物並不直接影響CPI水平（由於零售偏差），但日益激烈的競爭和消息的易得性對整個商品籃子的價格造成了下行壓力。
若將商品按線上、線下銷售來區分（大約各占一半），如下圖所示，線下銷售的商品的通膨水平要高於線上商品。這也可以理解，因為線上銷售的商品往往面臨著更加激烈的競爭。
需要聲明的是，線上與線下商品CPI之間的差異並未擴大。即使有變化，最大的變化是發生在20世紀90年代，自那以後，二者之間的差異相對保持穩定。
儘管下圖可以有多種理解，但在Davis看來，“亞馬遜”效應目前對通膨商品籃子（甚至更多是線下商品）的影響，要高於以前。
（線上與線下商品價格同比變化，來源：J.P.Morgan）
5. 根深蒂固的預期
最後一個因素。Davis認為，低通膨本身也構成通膨低迷的原因。
Davis表示，人們在通膨方面傾向於往回看。同時，人們對通膨持續失望預期，不管是周期性還是結構性的，都影響了對未來通膨的預期。而扭轉人們對通膨的預期看法，需要時間。
因此，聯準會(Fed)也希望避險陷入像歐洲和日本那樣的“通膨陷阱”（inflation trap）。
（歐元區通膨及通膨預期，來源：J.P.Morgan）
分析那麼多，這對市場又意味著什麼呢？
Davis指出，在其他都不變的情況下，由於央行更加關注通膨，不管勞動力市場如何強勁，央行都將保持比以前更加寬鬆的貨幣政策。
此外，鑒於以上提及的各種結構性力量以及非周期性通膨，央行可能將繼續為刺激通膨作出努力。
而一旦再考慮到當前全球經貿局勢的風險因素，Davis表示，組合資產將持續受益於在長久期資產的布局。
(新聞來源:華爾街見聞)
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