什麼是提高利率的捷徑？

(來源: 新華國際)

英國金融時報網２１日發表新經濟思維研究所高級研究員阿代爾１特納為該報撰些的題為《什麼是提高利率的捷徑》的文章。文章說，貨幣政策的正確路線是什麼？國際貨幣基金組織(IMF)似乎給出了自相矛盾的回答。IMF在其最新《世界經濟展望》中呼籲保持寬鬆貨幣政策以刺激增長，但在其《全球金融穩定報告》中又警告寬鬆貨幣政策有可能導致金融不穩定、進而阻礙增長。實際上，最好的政策是印鈔並提高利率。這聽起來相互矛盾，其實不然。

全球經濟正受困於數十年來私營部門過度信貸擴張產生的後遺症。1950年，發達經濟體私人信貸與國內生產總值之比為50%；到了2007年，這一比值上升到170%。2008年全球金融危機後，家庭和企業開始努力償還自身債務。這抑制了消費和投資，而且伴隨著稅收收入下滑和社會支出增長，產生了大規模的財政赤字。因此，似乎有必要平衡公共部門的收支，但這樣做進一步抑制了經濟增長並使去槓桿化變得更加困難。公共及私營部門債務與國內生產總值之比實際上已從5年前的170%升至如今的200%。需求疲軟已導致所有主要經濟體的通膨都低於目標水平。

經濟學家們對是何導致我們當前的困境看法一致，但對如何走出困境卻有著彼此不同的看法。一些經濟學家，如保羅‧克魯格曼和勞倫斯‧桑默斯，主張實施更加寬鬆的財政政策。減稅或增加公共支出是刺激需求的最有效方式。用米爾頓‧弗裡德曼的話說，它是一劑直接「注入收入流」的針劑。但是，這條走出衰退的路徑將進一步擴大公共債務。它似乎是一條死路。

其實，大多數國家都選擇一方面實施財政緊縮一方面實施超寬鬆貨幣政策，設定接近於零的短期利率並利用量化寬鬆來壓低長期利率、推升資產價格。但這麼做是有風險的。持續的低利率對高槓桿的金融操作形成激勵。它們使得競爭力低下的企業更容易生存，這可能會阻礙生產率的提高。而且，低利率是通過重啟私人信貸擴張來發揮作用的，正是這種擴張造成了我們當前的困局。因此，國際清算銀行認為貨幣政策和財政政策都應當收緊，但這麼做會進一步抑制需求。

實際上，我們應當迅速回到較高的利率，以去除對高槓桿的危險補貼。但看上去有悖常理的是，實現這一目標的最佳辦法（尤其是在日本和歐元區），卻是踐行弗裡德曼主張的「直升機撒錢」的某種變體。政府赤字應當暫時擴大，資金缺口應由中央銀行印發的、永久性進入貨幣供應的新鈔來填補。

財政赤字貨幣化可增加需求而不產生需要償還的債務。這要麼會提高實際產出、要麼會推高通膨，並會使利率更快地恢復常態。當然，銀行或許會通過創造額外的私人信貸來放大這種刺激，但我們可以通過提高存款準備金率來約束它們。

從技術上講，找不到任何理由來拒絕這一選擇，只是有些人擔心，一旦我們打破禁忌，財政赤字貨幣化會被無節制地使用。

儘管存在這種擔心，事實上的赤字貨幣化在一些國家卻是不可避免的，即使政策制定者否認它的存在。日本的官方政策包括利用上調銷售稅來實現政府債務的可持續性，而大規模的貨幣刺激則推高通膨和經濟增長。事實上，沒人相信日本將來會產生足夠的財政盈餘來償還政府債務，日本央行也不會把持有的所有政府債務賣回給市場。

但掩耳盜鈴會削弱政策的有效性。日本應該要麼推遲下次銷售稅上調，要麼宣佈一項由印鈔支撐的臨時財政刺激計劃。它應該明確表明政府欠央行的錢永遠都不必償還，以消除人們對未來實施大規模財政緊縮的擔憂。

正統理論認為「直升機撒錢」是有風險的，但當前量化寬鬆政策的風險程度至少與前者一樣大，而且已產生了不良的副作用。在英國，英國央行已購買了3750億英鎊國債，試圖以上漲的資產價格和處於谷底的利率來刺激經濟。它本可通過印鈔來為較小規模的一次性財政赤字擴張提供資金。假如它當時這樣做了，此刻將更接近於回歸到正常利率狀態。