摘要：
4月歐央行議息會議如期按兵不動，但暗示歐元區經濟階段性見頂。而年初以來美國經濟保持穩健，當前中美貿易摩擦出現轉機。歐元兌美元大幅下跌，回吐1月中旬以來漲幅。
第一季度歐元區欠佳的經濟表現導致歐美經濟預期出現明顯分化，導致短期內歐元上漲動能趨弱。此外匯率與德美長端利差背離加劇也待修復，預計歐美匯率與利差相關性將上行。上半年仍需警惕歐央行貨幣政策正常化路徑可能發生的變數——比如延後給出結束新增QE的明確信號或是結束時點後延至12月甚至明年，這將給予歐元進一步貶值壓力。
年初以來歐元匯率交易邏輯短期面臨切換，在歐央行釋放明確信號前，美元指數仍將保持相對強勢，但中期看跌美元邏輯不變。
4月26日歐央行議息會議如期按兵不動，歐央行行長德拉吉會後的新聞發佈會基本複述了上周（4月20日）在國際貨幣金融委員會的講話內容：
- 歐元區經濟增速已經階段性見頂。但歐元區經濟仍將以穩健、適中的速度擴張；
- 對中期通膨回升充滿信心，但近期依然看不到核心通膨重拾上漲動力的跡象。預計年內通膨同比將在1.5%的水平上下波動。
- 依然要關注匯率和金融市場風險對通膨的影響，貿易保護主義等全球性風險因素成為歐元區發展前景的最大威脅。
- 在上述環境下，貨幣政策仍需維持寬鬆，對6月議息的信息“守口如瓶”。
而美國方面，經濟仍保持穩健——上周首申失業救濟人數創1969年以來新低；亞特蘭大聯儲表示維持第一季度GDP增長預期2%不變；白宮首席經濟顧問庫德洛表示下周將隨同美財長姆欽率領的高級代表團赴中國進行貿易談判，同時希望歐洲在汽車行業貿易上作出妥協。
歐央行的表態雖未出現超預期“鴿”派，但堅定了市場重新校準歐元區經濟預期以及貨幣緊縮進程的決心；而美國經濟依然表現不俗，中美貿易問題出現轉機，美債收益率高位盤整，10年期德債收益率下跌，美元指數順勢大漲，歐元兌美元小幅“抵抗”後，回吐1月中旬以來的全部漲幅。
一、歐元：經濟預期重估的影響
2017年初以來歐元趨勢性升值的重要因素在於政治不確定性逐漸消除，而經濟基本面屢屢出現超預期表現。因此，儘管歐元區通膨表現距離2%的目標存在較大差距，但經濟的持續擴張使得匯率市場對歐元區中期通膨回歸政策目標充滿信心，認為貨幣政策正常化指日可待。
然而，2018年第一季度歐元區的經濟狀況讓匯率市場的“信念”受到挑戰：經濟信心方面，製造業PMI自去年12月觸頂後連續3個月下滑；增長方面，工業產出和出口增長明顯放緩，領頭羊德國2月出口同比增速大幅下滑至2016年11月以來低位，德國經濟部近期更是將2018年增速由2.4%下調至2.3%。這其中除了經濟周期性放緩的因素外，貿易摩擦升級以及歐元大幅超預期升值[1]“功不可沒”。通膨方面，CPI在2月觸底，但是3月反彈不及預期，其中最值得警惕的是核心CPI在2018年前3個月保持在1.0%的水平，持續上漲的動力並未出現（見圖表 3），其原因主要有兩方面：一是薪資增速遲遲未加速，導致服務價格回升動力略顯不足。二是歐美經濟預期出現明顯分化，歐元區經濟預期面臨全面轉弱（見圖表 4和圖表 5），短期內支撐歐元繼續走強的基本面因素岌岌可危。
在預期重估的情況下，歐元匯率市場出現相應變化：一、短期內歐元兌美元上漲動能趨弱，陷入盤整甚至貶值行情；二、歐元兌美元匯率與長端德美利差的相關性可能回升。2017年9月之後，歐央行屢屢鴿派發聲、QE縮減節奏推進緩慢，疊加聯準會(Fed)縮表、川普稅改穩步推進，美國的通膨前景優於歐元區，10年期德美利差不斷擴大。而憑借著對歐元區貨幣政策轉向的期許、尤其是部分歐央行官員鷹派言論的刺激，歐元匯率自去年12月中旬至今年1月大幅上漲，與債券市場的分歧日益嚴重。當前歐央行官方言論無疑會給歐元多頭潑上一盆“冷水”——經濟前景、尤其是通膨並未如預期“光鮮”，貨幣政策正常化路勁依舊有變數。
目前看來，較可能的歐央行貨幣政策正常化基本路徑為：年內6月或7月會議宣布結束QE相關事宜，2019年第一季度上調利率走廊下軌——存款便利利率；2019年第二季度上調利率走廊中軸——主要再融資利率。其中2018年主要存在兩大變數：一是6月會議未明確表態，待7月議息再對結束QE進行表決；二是將徹底結束新增QE的時間推遲到2018年12月。而上述變故無疑都將給予歐元額外的貶值壓力。
二、後市展望
議息會議後歐元兌美元基本回吐了1月中旬以來漲幅，彼時正逢歐元區奧地利和愛沙尼亞行長鷹派吹風、日央行縮減長債購買量，引發非美經濟體貨幣政策轉向預期升溫，歐元、日元大漲。而此後日央行和歐央行言行最終讓多頭不得不向經濟事實“低頭”，年初以來匯率交易的邏輯面臨短期切換。
2018年至今看來，無論從經濟基本面還是貨幣政策上看，美國的表現都要優於歐元區，在歐央行實質縮緊貨幣政策前，穩健的經濟數據、日益擴大的美德利差以及高企的離岸美元融資利率將繼續支撐美元相對強勢的地位。但中長期看，美元上漲的空間有限：政治方面，川普“美國優先”的政策主張會試圖防止美元大幅升值對美國對外貿易的蠶食；經濟上，美國財政赤字和貿易赤字擴張將利空美元。
技術分析上看，歐元兌美元大幅下跌後面臨1.21附近的重要支撐，若跌破則下方支撐在1.194至1.20一帶，該區域是本輪歐元上漲的重要節點，預計未有額外基本面利空情況下難以有效突破。
本文來自魯政委世界觀，作者郭嘉沂 , 邵翔。
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