川普炮轟亞馬遜，是無中生有還是個人恩怨？

川普對亞馬遜的指控，是出於不滿貝佐斯《華盛頓郵報》負面報導？

川普公開指控亞馬遜與USPS（美國郵政署）簽訂不平等折價條款，導致數十億美元的虧損需要以稅款去填補。另外，川普也認為亞馬遜向各州政府交納的銷售稅過低，有以低價優勢扼殺實體零售企業之嫌。

我們認為此指控乃無中生有並有屬個人恩怨之嫌。事緣亞馬遜CEO貝佐斯以個人名義擁有的《華盛頓郵報》，過去多次報導川普相關的負面新聞，例如去年曾調查了川普的慈善捐款，甚至為此獲得普利策新聞獎。在銷售稅方面，我們也要搞清楚美國各州的銷售稅制度再去判斷。客戶從線下實體店購物所產生的銷售稅一般是納給門店所在的州政府。比如說，Gucci的實體店在紐約州，客戶在該門店購物，銷售稅是繳付給紐約州（稅率為8.49%）。但如果客戶要求將貨品寄到麻省，那麼客戶就需要繳付麻省的銷售稅（稅率為6.25%）。但如果麻省裏沒有Gucci的實體店，那麼該貨品就是免稅。另外，新罕布什爾州是沒有銷售稅的，客戶如果要求寄到該州也是一分錢的稅也不用交。亞馬遜的物流中心遍布全國，跟其他線上和線下的零售商一樣，按照客戶要求配送也不存在逃稅的情況。

無中生有：USPS虧損全賴亞馬遜？主業下滑、高昂福利才是罪魁禍首

首先USPS並沒有接受任何納稅人的補貼。國會早在1971年立法，USPS為一家自負盈虧的獨立政府機構，並不接受美國納稅人稅款。此外，我們從USPS的財報裏發現，川普稱亞馬遜以不平等條約去擠壓USPS的運輸和包裝業務（Shipping and Packages）的利潤，並以USPS的主營業務，即一類郵件業務(First Class Mail)和營銷郵件業務(Marketing Mail)去補貼，也並不成立。實際上，鑒於亞馬遜和其他零售商電商業務的快速發展，直接刺激了快遞配送的需求，也提振了USPS的運輸和包裝業務。自2009年起該業務一直增長，在2016年同比增長更達歷史最高的16%。相反，一類郵件業務和營銷郵件業務則自2008年開始下滑。

另外，針對USPS每配送一件亞馬遜的包裹就虧損1.5美元的指控也不合理。USPS受美國郵政監督協會監管，定價一定要高於運輸和包裝成本。該協會在2017年對USPS的定價審查也持正面態度，側面證明與亞馬遜定價是盈利的。由於亞馬遜快遞數量巨大，而且包裝和其他步驟也充分準備好，USPS實際上隻負責最後一公裏的配送，所以亞馬遜獲得一定折扣理所應當。我們同時認為在面對FedEx、DHL等競爭，USPS對亞馬遜提價空間也不大。

USPS自2007年由正轉虧，除了跟兩大主營業務下滑有關係之外，罪魁禍首其實是高昂的福利費用。2006年美國議會要求USPS為員工未來75年的退休保健福利成立基金，直接導致每年數十億美元的撥備。

適者生存：電商取代部分零售大勢所趨，徵收電商銷售稅影響小

我們認為川普指控亞馬遜剝削USPS、少繳稅款擠壓實體零售等，有失偏頗。亞馬遜通過高效率和規模效應為消費者提供更多選擇，取代了效率低、成本高的傳統”Big Box”零售企業，這是互聯網時代適者生存的大勢所趨。

估值：整體來講，我們認為亞馬遜電商業務具備龍頭溢價的能力，看好公司在第三方服務、AWS 和 Prime 的發展，廣告業務也有望成為新增長點，但在雲計算方面恐面臨較為激烈的競爭。估值方面，我們採用Football Field估值方法確定估值範圍，最終用EV/Sales的SOTP估值法，分別給予2018年公司電商、Prime、AWS和廣告業務2.5x、9x、8x和4.5x EV/Sales估值，對標2018年彭博一致預期京東1.7x、網飛8.5x、微軟7.3x和谷歌7.2x的估值，目標價從1568美元上調至1620美元，維持“增持”評級。