《DJ在線》疫情延燒歐美撼需求,工紙漲聲傳雜音

工紙類股在2月漲勢亮眼,榮成(1909)、正隆(1904)與永豐餘(1907)股價單月分別上揚32%、20%以及6%,漲幅遠勝大盤下跌1.77%;不過,相關個股在3月明顯回檔,截至上周五(3月27日),跌幅各達37%、15%以及16%(見下圖,XQ全球贏家)。雖然武漢肺炎延燒世界各地引動全球股災,大盤在同一段期間也下跌14%,工紙股除了漲多跌勢更重,背後同樣隱藏基本面的最新變化。

觀察工紙報價(以瓦楞紙為例),在下游客戶庫存偏低、進入第四季零售旺季等因素,工紙從去(2019)年8月中約每噸2,850元人民幣一路漲到年底,農曆年前轉淡後又遇上武漢肺炎疫情打亂供需,過完年後急拉至約3,950元,漲幅38.6%;中國當地廢紙(國廢)同期間則從每噸人民幣1,750元左右漲到2,300元,漲幅31.4%,每噸價差從1,100元拉大至1,650元人民幣。

然而,最新變化是,儘管中國復工水準逐漸拉升,隨著疫情漂洋過海在歐美等需求源頭擴大災情,工紙報價3月下旬直直落。

工紙漲與跌,成也疫情、敗也疫情

為什麼國廢與工紙價格在年後漲上去又跌下來?國內工紙廠布局大陸最深、目前位居中國第四大工紙廠、產能高達8成在大陸的榮成指出,價格會漲是因為當初疫情導致中國國內廢紙收不到,奇貨可居下,原本有廢紙庫存的更加惜售,因此造就漲價空間;隨著國廢在年後上漲,榮成也調整工紙400~500人民幣、漲幅約1成上下,可惜最近價格又回落到漲價前的價位。榮成表示,原本甚至看好,這波如果再漲上去,將可望重演2017年的盛況。

回顧2017年,受到中國相繼祭出嚴格環保政策及禁廢令,加上原本能源、運輸等成本就不斷高漲,推升兩岸原紙價格,工業用紙報價多次調漲;尤其在中國對工紙需求殷切下,帶動台灣製造的工紙外銷大陸數量激增。

復工步調不一致,廢紙供應先緊後鬆

榮成表示,這波國廢與工紙報價漲上去又打回原形的主因,第一點,除了大陸並非全面性同時復工、不同區域有不同先後順序,以榮成本身為例,在中國的平湖、無錫與湖北三大造紙廠,以江浙地區的平湖與無錫較快、分別在2月28日、3月4日復工,災情核心的湖北廠則遲至3月26日才正式復工;在湖北尚未復工前,原本供應華東地區的江西、河南及安徽等外省分廢紙,部分轉到江浙地區來,造成國廢供應不缺,連帶影響到工紙售價。

疫情蔓延歐美成災,需求急凍傷紙價


第二點,先復工的江浙地區兩大紙廠,3月上旬在補庫存效應帶動下、報價也反應熱絡;沒想到疫情蔓延到歐美成災後又回過頭來影響大陸,使得3月下旬在需求急凍下,國廢與工紙報價雙雙跳水,並已跌破農曆年後起漲點(見上圖,資料來源:生意社)。之前國廢與工紙雙漲時,由於工紙漲幅勝過國廢,對工紙廠損益自然有利,以榮成為例,原本去年前三季只剛好損平,但經歷9~12月調漲報價後,全年每股稅後賺0.45元。

不只價差,影響紙廠獲利因素多

而從國廢價格跌得比工紙價格重,代表即使價格回跌,價差加大下,工紙廠仍然得利?榮成表示,除了成品紙與原料廢紙之間的價差,能不能賺錢,還有許多因素,包括復工率、產品組合以及廢紙成本等等。

就產品組合而言,其實是持續優化。榮成早期以瓦楞芯紙(芯紙)起家,近幾年持續調結構、搭配紙機升級與新產線,裱面紙板(面紙)比重一路上升達67.5%(見下圖,榮成法說)。榮成指出,表面較光滑、可印刷加工的面紙單價較高、毛利較好,與芯紙在大陸毛利率差2~3個百分點、台灣更可相差4~5個百分點。

 
已公布前2月損益的榮成,2月營收年減與月減均超過5成、累計衰退38.7%,前2月稅前EPS -0.01元,主要是大陸各廠區整個2月近乎空轉所拖累;可見復工率確實是現階段左右工紙廠能否獲利的最急迫因素。因為價差再大、產品組合再優,工廠如果都沒運轉,一切都是紙上富貴。榮成表示,目前江浙兩廠的產能利用率約在8成,預計4月可達9成、5月目標百分百;已經在3月26日復工的湖北廠,同樣需要時間恢復到正常水準。

但長期來看,攸關工紙廠整體競爭優勢的成本結構,就在禁廢令的進程;目前到底有多不公平?榮成去年只拿到22.2萬噸進口廢紙(美廢)配額,玖龍紙業(2689.HK)則拿走逾350萬噸、比榮成多出約330萬噸,假設國廢與美廢每噸價差為800元人民幣,則兩家廠商去年光來自禁廢令因素的成本差異即高達26.4億元人民幣。

美廢配額全歸零後,在陸紙廠需各憑本事

截至目前為止,美廢配額今(2020)年底全數歸零的目標沒有改變,這代表所有在大陸的工紙廠,不分陸資、非陸資,明(2021)年起沒有任何一家廠商拿得到美廢,將是真正公平競爭的開始,沒有美廢可用又不想全數使用高成本的國廢,就必須各憑本事。於是玖龍、理文造紙(2314.HK)以及山鷹紙業(600567.SH)等前三大廠,紛紛至歐美收購或前往東南亞設廠、增加非陸產能,並使用較便宜的美廢製成再生漿後運回中國當代替國廢的造紙原料。

原本在台灣二林就有65萬噸產能的榮成,自然也沒在再生漿缺席,並且更具地理優勢,畢竟運費攸關成本高低。榮成指出,2018年就有約4萬噸運往大陸、去年則在13~14萬噸左右;二林廠年底將擴到85萬噸,預估今年出到中國的再生漿可望多過去年。

武漢肺炎添變數,需求遞延成定局

正當中國工紙報價漲勢看好,武漢肺炎卻突然冒出來,不光打亂大陸工紙生產鏈上下游供需,更因為疫情燒到歐美,反過來影響中國出口及包裝需求,使得工紙報價先盛後衰。

面對疫情變數,永豐餘表示,目前本身廠區處於正常並已就緒的狀態,但所生產的紙箱必須配合客戶計畫,不可能自顧自生產不合客戶需求的規格,目前看來,客戶復工以及全球的需求狀態確實仍存在有待恢復的空間。

榮成也指出,雖然歐美疫情絕對是負面因素,但對未來卻不悲觀,因為大陸那麼多人口,食衣住行等民生必需仍提供內需基本盤;中國受疫情影響,目前尚未全盤活起來,即使受惠疫情的網購對工紙需求絕對有幫助、但僅為一部分,必須各行各業都動起來,才真正具有推升力道。換句話說,需求只是被疫情暫時遞延。 

永豐餘直言疫情延燒到歐美的衝擊是肯定會有的,需求降低、供給不變下,價格勢必會下來;至於後續會如何反映、目前很難講,若疫情結束得早,或許全球經濟就會較快速反轉,拉貨需求強勁下,工紙價格再度上漲;若疫情持續更久,經濟體被削弱更多、反轉力道沒那麼強,工紙價格亦難獨強。總之,只要看到經濟強力反彈,紙箱價格一定會迅速上漲,如同所有人在瞬間暫停呼吸了,等到要開始呼吸,所有人肯定會用最大力氣去吸這第一口氣。MoneyDJ 新聞 2020-03-30 12:11:34 記者邱建齊 報導