進退李嘉誠

本文作者為王蕾、羅琦、林春挺，來源於一財網。

在英國倫敦泰晤士河畔，有一座不顯眼的辦公樓 ——和記小樓(Hutchison House)。它的名字來源於李嘉誠家族產業的老牌公司和記黃埔有限公司(Hutchison Whampoa Limited)。小樓裏雲集了至少15家李氏家族的公司，形成了李家對英國數千億英鎊產業的指揮中樞。

從這裏會發出的各種投資指令，涉及地產開發、金融服務，尤其是涉及英國基礎民生領域的電訊、天然氣、鐵路運輸以及水務和水電。有人說，李嘉誠“買下了”英國。

但在英國公投脫歐之後，李家龐大的投資利益格局發生了不可預期的變化。

據BBC消息，英國財政大臣哈蒙德在11月23日向議會下議院公布了秋季財政預算報告。英國2017年經濟增長預期從2.2%下調至 1.4%，2018年增長預期從2.1%下調至1.7%。哈蒙德表示，“脫歐”公投改變了英國的經濟環境，英國比以往任何時期都更加迫切地需要增加投資， 解決經濟發展中長期累積的弱點。英國勞工部則稱，政府對脫歐“準備不足”，“沒有遠見”。

英國未來走勢，嚴重考驗著李家在英屬聯邦國家投資策略的正確性，也嚴重考驗著和記小樓裏決策者們的智慧。而現在，要考驗他們智慧的已經不僅僅是英國脫歐帶來的影響。

2016年11月，川普勝選美國總統。從川普競選期間的言論來看，全球都在關注其執政帶來的潛在不確定性，這種新的不確定性，對將重心轉向英國 的李嘉誠來說恰恰又是一次巨大的威脅。一個龐大的帝國，一個體量巨大的商業集團，只有在看清形勢並將不確定性降到最低，轉身才會遊刃有餘。問題是，接二連三的黑天鵝事件發生，這些都在李嘉誠的預料之中嗎?

與英國的情況相反，李家在中中國地和香港的產業，悉數溢價或增值，成為李家保證現金流的最重要渠道。但在此之前數年間，李嘉誠連續拋售了多個重要物 業項目，並將公司注冊地外遷到了開曼群島，這被外界視為是他對中國經濟不看好的集中表現，甚至被認為是在退出中國。果真如此嗎?是李嘉誠判斷失誤?更多分析人士認為，這只是李嘉誠作為一個商人“低買高賣”的投資策略而已。那麼，李家的投資重心還會回到中國嗎?問題是，已入耄耋之年的李嘉誠，還會有幾次轉身的機會?

在李家選擇的進退策略中，人們感覺到最大的變局是：李嘉誠正在退居幕後，其長子李澤钜已經扛起大旗。李家的商業帝國進入了“後李嘉誠時代”，或者直接說進入了“李澤钜時代”。李澤钜在事實上影響了李家產業的走向和布局。李嘉誠的進退變局從一定程度上而言是李澤钜的進退選擇。毫無中中國地生活經驗的李 澤钜，又會怎樣在中外投資策略進退上做出選擇?

英國考量

在英國脫歐公投過程中和結果出來後，那座和記小樓裏，李氏家族的頭腦們不知道進行了何種討論。但6年前，即2010年，李家開始布局在英國的投資之 時，他們並不會預料到6年後的今天。也許他們更無法準確預料，英國脫歐在未來會對他們的家族產業造成何種影響。然而，這一事件的負面作用確確實實地擺在了那裏。

一個插曲，可以看出李家在英國涉足之深。

在熱鬧的英國倫敦主要商業街攝政街東側，有一家叫做Aquavit的丹麥餐館靜悄悄地坐落於一角，等待開張。碰巧和第一財經倫敦記者站同在一座辦公 樓辦公的餐館負責人，見到第一財經1℃記者這張中國臉，就興奮地脫口而出：“李嘉誠你知道嗎?就是亞洲首富李嘉誠，他也投資了我們這個餐館，不過只有一點點。”那位負責人用拇指和食指作出了一個“一點點”意思的比劃。記者詫異，李嘉誠竟然也會投這種“小錢”?這間丹麥餐館分別在紐約和東京已有分店。

有關信息顯示，李嘉誠過去幾年在英國以及其他英聯邦國家的投資在不斷加碼。即使是在英國公投決定退歐的幾天裏，李嘉誠旗下的長江基建(1038. HK)、長和實業(0001.HK)和電能實業(0006.HK)股價暴跌，輿論大呼小叫”李嘉誠虧大了”，“一夜縮水人民幣73億元”的情景之下，他的 英倫投資仍在擴大。

李嘉誠在英投資究竟有多少?很難完全統計。有媒體報導稱，他在英投資金額估算超過520億英鎊，其產業估值達數千億英鎊，是在英國最大的單一海外投資商。

長江基建、電能實業在英國電力方面的投資包括英國最大配電商之一的英國電網(UK Power Networks Holdings Limited)。這是李嘉誠英國投資布局的始發——業務包括三個地區網絡、配電服務範圍覆蓋倫敦、英格蘭南部及東部。

水力方面，長江基建投資的英國水力資源項目有兩個，一個是諾森伯蘭水力集團公司(Northumbrian Water Group Limited)，一個是南方水力服務公司(Southern Water Services Limited)。前者是英格蘭及威爾士十家受規管飲用水及汙水處理公司之一，為英格蘭東北部提供飲用水和汙水處理服務，服務地區內460萬人口;後者則 為英格蘭東南部240萬人提供自來水及汙水處理服務。

在長江基建投資組合中，天然氣也占了不小的比例，北方氣網公司(NORTHERN GAS NETWORKS LIMITED)是英國八大主要配氣網絡之一，為英國670萬人提供服務。

如此巨大的堪稱“買下英國”的投資舉措，在英國公投脫歐後，瞬間變得不可預知起來。

長江基建在英國公投退歐結果公布之後，即在其官網“投資風提醒”中加入了“潛在風險”的提醒：“於2016年6月23日，英國就脫離歐洲聯盟進行之 公投結果為脫離歐盟。金融市場及英鎊匯率隨即出現重大反應。本集團英國業務受相關監管制度或長期付款合約所保障，且屬生活基本所需服務(包括電力、飲用水 與汙水處理、天然氣及交通運輸)，英國脫歐帶來的持續不明朗因素可能對當地經濟及英鎊造成不利影響，惟脫歐所引發之長遠影響仍有待觀察。英鎊顯著及持續貶 值或會影響本集團之溢利，以及為股東維持股息持續增長之能力。”

長江基建2016年上半年財報顯示：英國業務的利潤按當地貨幣英鎊計價上升6.6%，其中四大受規管業務包括英國電網、諾森布蘭水力，北方氣網和維 爾士及西部氣網均於最近完成”規管修訂“。各業務錄得理想業績。財報明確表示，在財報所含期內，英鎊匯率顯著下跌，集團以港幣計算的利潤業績表現受到影 響。

1℃記者從多位投行行業投資分析研究員那裏了解到，英國公投退歐對李嘉誠在英投資的影響已經有所顯現，近期應該主要集中在英鎊兌美元大幅下跌因素 上。瑞銀公用事業研究部主任西蒙·保爾在採訪回覆中明確指出，“按照他的研究報告，英鎊每一個百分點的下跌，意味著長江實業0.65%盈利的下降，意味著 電能實業0.5%盈利的下降。”

匯豐銀行亞太公用事業部主管李伊萬(Evan Li)寫給投資人的報告中提到，如果英鎊持續下跌，從英國回香港的分紅就會受到一定程度的影響。他還預測，長江基建和電能實業在英鎊兌美元貶值15%的情 況下，營收會下降6-8%。在他7月29日的報告中還提到：長江基建2016年上半年核心利潤下降，經常利潤（recurring profit）同比下降了13%，主要是受到各國貨幣貶值影響。

截止本稿刊發，英鎊兌美元已經累計下跌了16%，公投後曾經還達到過31年來最低的1.18 。因此，李嘉誠在英投資的收益受匯率負面影響已經形成。

當1℃記者問到，“在脫歐背景下，李嘉誠英國投資戰略會不會改變?”西蒙·保爾表示，這是一個非常不容易回答的問題。“脫歐絕對造成了不確定性，但這還要看英鎊下跌的程度究竟會如何。”

在英國公投結果出來後不久，就在人們紛紛懷疑李嘉誠在英投資失誤的當口，李家卻似乎非常不以為然地將視線繼續盯在英國的投資項目上。

10月4日，彭博社有報導稱，儘管今年初歐盟否決了長江和記實業有限公司(下稱長和實業)百億英鎊收購英國電訊商o2，但是長和實業對英國無線通訊業務的興趣依然不減，會繼續尋求擴大此方面的業務。

10月21日，英國《標準晚報》有報導稱，李嘉誠又加入了10億英鎊收購英國智能計量器公司凱爾文資本(Calvin Capital)的競購行列。

據英國《金融時報》11月22日援引知情人士消息稱，李嘉誠正準備就收購英國國家電網National Grid)天然氣管線業務的51%股權報出投標價格。市場預計，包括債務在內，這宗交易價值約110億英鎊。

英國脫歐對當前李嘉誠在英投資最直觀的影響是匯率損失，但英鎊的貶值之路又遇到了更大更複雜的問題——強勢美元正在到來。國際貨幣基金組織 (IMF)前副總裁朱民近日在第一財經金融峰會上表示，美元持續走強是今後12個月間金融市場最大的風險，公司和國家資產負債表、跨境資金流動都可能發生 深刻變化，他說：“我覺得這個是全球金融市場的頭等大事。”

川普就任美國總統在即，在全球化30年之後，去全球化正在慢慢興起，而美元，開始進入第三次強勢周期。

這樣的背景下，從不失手的李家，這次會不會失手?挺進英國是讓旗下龐大的資產得以風險分散，還是將部位暴露在風險之下?

中國算盤

反觀李嘉誠在中中國地，2015年時，他曾表示，“繼續看好中國經濟”。

但隨著長江實業地產有限公司(下稱“長地”，01113.HK)對占地5萬平米的上海世紀彙廣場項目的拋售，李嘉誠在內地持有的投資性物業面積只剩下了15萬平方米，僅相當於21個足球場大小。

這種做法，很難與他“繼續看好中國經濟”的說法相一致。

李嘉誠發力於內地投資可以追溯到20多年前。

上世紀90 年代前後，當不少外資撤出中國之時，李嘉誠選擇逆流而上。國家發改委宏觀經濟研究院原副院長劉福垣在接受第一財經1℃記者採訪時表示，李嘉誠是個會看經濟形勢的政治家，“1989 年以後，在別人都跑的時候，他來了。”

1993 年，和記黃埔有限公司(下稱“和記黃埔”)獲準入股鹽田港，持有70%的股份，和鹽田港一起共同投入60 億元建設集裝箱碼頭。這是當年內地最大的外資引進項目。同期，李嘉誠簽下了北京一大型城建工程項目，就是後來著名的東方廣場。東方廣場由此成為李嘉誠在內 地投資地產物業的標誌。據2013 年專訪李嘉誠的《南方周末》報導，這一年，李嘉誠內地項目已經佔到了集團資產的四分之一。

在過去數十年間，地產業務成為李嘉誠在內地獲取財富積累的主要來源。至2015 年，李嘉誠旗下“長和係”的總市值高達1.222 萬億港元，成為香港第一大家族性財團。而在上世紀70 年代上市之初，長江實業(集團)有限公司(下稱“長江實業”)市值僅1.57 億港元。

“長和係”是李嘉誠旗下上市公司所構建的企業集團的總稱，集團核心為兩大上市旗艦——長江實業與和記黃埔。“長江係”分別包括長江實業 (00001.HK)、長江基建集團(01038.HK)與長江生命科技(00775.HK);“和記係”則包括和記黃埔(00013.HK)、和記電訊 (00215.HK)、和記港陸(00715.HK)和電能實業(00006.HK)。此外，長和係參股的港股公司還有TOM 集團(02383.HK)。

2015 年1 月，長江實業、和記黃埔合並後分拆為長地與長江和記實業有限公司。當年6 月3 日，長地在港交所掛牌上市，全數接手長江實業與和記黃埔的全部地產業務，總物業估值達到4201 億港元，由此成為香港地產商中的航母。

在長地估值達到4201 億港元的總物業中，香港物業組合估值約2690 億港元，占比高達64%;內地達1380 億港元，占比32.9%;海外約130億港元，占比3.1%。

長地2015 年年報顯示，該公司2015年的營業額為587.93億港元，同比增長82%。物業銷售利潤為155.22億港元，香港、內地及新加坡分別貢獻47.69億港元、100.93億港元和6.88億港元。

長地的銷售額還在增長。2015年，該公司內地物業銷售額為2014年的5.13倍。2015年內地物業銷售294.05億港元，而2014年的數據顯示為57.31億港元。同樣，長地2016年中報顯示，公司上半年收入為275.6億港元，與2015年同期的190億港元收入相比，業績大幅上漲了45%。中報說，這是“內地房地產市場在去庫存政策支持下，銷售量及房價均有理想表現，帶動集團在內地銷售 及收入”。

不管是過去還是現在，李家在中中國地都獲得不菲的利益，但問題是，他們不斷拋售投資物業的做法，給人一種“跑路”的感覺。

從2013年8月開始，李嘉誠就陸續拋售內地投資性物業套現，到了2014年其更是加快了減持進程。2013年8月，李嘉誠以26 億元出售從1997年入手的廣州西城都薈廣場項目，該項目位於荔灣區黃沙大道8號，總建築面積約8.8萬平方米，位於地鐵1號線及6號線黃沙站上。

儘管西城都薈住宅部分直到2008年樓市處於冰封時才開始出售，但出售價位卻高達1.5萬元/平方米。到2011年，最後一批住宅的售價已高達2.5萬元/平方米，粗略測算，住宅部分為整個項目創收至少達20億元。

2013年10月，李嘉誠家族以71.6億元出售上海陸家嘴東方彙經中心。東方彙經中心建築面積超過11萬平方米。東方彙經的售價是當初拿地時價格的8倍還多。根據當時和記黃埔的公告，出售東方彙經中心50%股權將淨賺18.4億港元。

2014年4月，李嘉誠次子李澤楷旗下的盈科大衍地產發展有限公司(下稱“盈科地產”，00432.HK)宣布，以72.01億元出售北京盈科中心。根據盈科地產當時估計，出售該項目稅前盈利26.46億元。

最近出售的世紀彙廣場項目交易價格為200億元人民幣，根據長地董事會預計，此次交易，集團將獲得未經審核得益約62.2億港元(約人民幣54.3億元)。

目前，長地持有的內地投資物業已經不多了。長地2015年年報顯示，該公司持有約150萬平方米的投資物業。其中，在香港持有約130萬平方米，而在內地僅剩15萬平方米。

對於李嘉誠的上述動作，有人說，這是他看空中國房地產的表現，也有人說，這僅僅是他做出的短暫性選擇。劉福垣的觀點屬於後者。“他(李嘉誠)還會回來的。他現在是看哪裏好就往哪裏走，但這僅是短暫性的。”

“應該說，(這)是一個生意人非常理性的做法，即哪裏盈利水平高，資金就會流向哪裏。”易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進與劉福垣持有同樣的觀點。他向1℃記者表示，“從這個角度看，可以理解為李嘉誠在全球資產配置方面有其獨到的和前瞻的眼光。”

嚴躍進分析說，以李嘉誠投資的思路，他若認定部分物業價格高估，即會採取拋售的做法來回籠資金，進而增加對其他投資機會的把握。

有人認為，這是李嘉誠一貫的“高買低賣”的經營之道而已。但從戰略角度來看，資金安全才是李嘉誠這樣龐大體量的集團最為關注的焦點，保證充足的流動性則是焦點中的焦點。

所有的戰術都是為了滿足這樣的戰略。對於在香港隻拋不買的行為，李嘉誠在2015年6月曾經說過，在香港買不到地，是因為超出集團預算，要計算“層面粉價”和“層面包價”，如果“層面粉貴過層面包”，就不會買，因為要為股東爭取利益。

但人們更想知道的卻是，李嘉誠會不會繼續拋售內地和香港的投資物業，李家的進與退發出的什麼信息?

一個積極的信號是，李家在香港中斷購地數年後，9月中旬，香港地政總署公布，九肚麗坪路住宅地以19.53億港元批出，中標財團為長實地產，此次樓層面價格為每平方尺8001港元，較估值上限高出約33.4%。

然而，這樣一個信號所釋放出的信息，是微弱的，並不足以說明李家投資策略的變化。他們在中中國地和香港的進退之術待考。

接班人能量

不管是在中國還是在英國，李家所面臨和遭遇的變局，外界更習慣於貼上李嘉誠的標簽。而實際上，變局和進退策略的選擇上，李澤钜發揮的能量絕對不小於李嘉誠。

2012 年，李澤钜正式掌控市值逾8500億港元的產業，賬面身家資產超過李嘉誠。正是在李澤钜的主導下，李家投資先後大規模進入英國。

李澤钜沒有任何中中國地生活經驗。有評價認為，他的這一特點，影響到了李家產業和投資的布局，是近些年李家鍾情海外投資，減持甚至拋售內地和香港物業的重要原因之一。

除上述影響外，在1℃記者採訪到的與李澤钜有過直接或間接關係的外界及其內部員工看來，相比李嘉誠，李澤钜行事刻板、謹慎，甚至有些“計到盡”(算計至極)的感覺。但在李嘉誠心中，對這個兒子的評價幾乎是完美的。

在一位長實的中層管理者看來，從很大程度上而言，李家的商業帝國已經進入李澤钜時代。李澤钜對整個家族產業的影響也在一定程度上正在超越李嘉誠。

翻查李澤钜的個人履歷，可以看出他的海外背景對於投資決策的影響。

李澤钜小學和中學都就讀“一條龍”式的香港名校聖保羅男女中學，之後到美國斯坦福大學深造，按照父親的安排，李澤钜選擇了土木工程專業，之後又攻讀了結構工程碩士學位。

1985 年，21歲的李澤钜正式加入長江集團，從基層做起，被安排在當時長江實業中環華人行的辦公室上班，跟隨父親和叔父輩們學習經營之道。

長實是長江集團的上市旗艦，李澤钜25歲就成為了長實的執行董事，28歲代替父親進入匯豐董事會擔任非執行董事，29歲成為長實副董事總經理，30歲成為長實副主席，35歲成為副主席及董事總經理。

2012年，李嘉誠曾公開表示，李澤钜將管理長和係全部資產，其中包括長江實業、和記黃埔、長江基建、香港電燈集團等近10家公司，市值近萬億港元。

近兩年來，李嘉誠交棒意味更加明顯。他越來越少公開出現在業績發佈會上，取而代之的，是李澤钜。在2013年以前，李嘉誠除了曾因割膽結石缺席2013年中期業績發佈會後，就一直沒有缺席記錄，而香港媒體每年有3次機會可以採訪到李嘉誠，除了中期業績發佈會、全年業績發佈會，還有每年5月舉行的股東大會。

眾所周知，李澤钜持有加拿大護照。1986年，李嘉誠打算一舉收購加拿大上市公司赫斯基石油52%的股權時，按照當時加拿大法律規定，外國人不能購買“財政狀況健全”的能源公司。所幸，李澤钜在1983年已經拿到加拿大國籍，成功避開這一限制，此次收購也成為了李嘉誠“一生中最偉大的投資之一”。

近年來，關於李嘉誠公司收購加拿大產業的新聞不斷，最近的一次是2016年10月，長江基建集團有限公司(01038.HK)宣布透過聯營公司Park’N Fly，收購加拿大溫尼伯國際機場外的停車場，擴大其在加拿大業務版圖，總收購價為7100萬港元。交易完成後，可令相關業務在加拿大當地擴張至7個城市，牽涉2.24萬個車位。

李澤钜的個性和人生經歷正在替代李嘉誠影響到李家整個商業帝國。

隨著香港中環中心的出售、內地上海世紀彙項目的出售、總部公司注冊地由香港遷至開曼群島，李嘉誠在內地和香港的產業越來越少了。而海外資產像是滾雪球一樣，越滾越大，不少已經有穩定收成。這樣的投資風格，讓很多人都看到了李澤钜的影子。

一直以來，李嘉誠對於李澤钜都不吝讚美。1996年長江基建分拆上市時，李澤钜負責整體工作。當時上市獲得了25倍超額認購的成績，李嘉誠曾表示，李澤钜這次的表現有90多分，如果李澤钜不是他的孩子，更會給他100分。

1999年，李澤钜花2000 萬港元購買了“TOM 網”域名，僅用兩個半月，就將其運作上市並成功運營，上市首日收盤價飆升了335.4%，創下香港創業板上市首日漲幅的紀錄。

近年來，由李澤钜掌勺的長江基建成為李嘉誠商業王國向外擴張的主力軍。從1999年開始，長江基建與香港電燈合作，以34 億澳元投得南澳洲ETSA電網權益，是長江基建業務國際化踏出的第一步。

2003年，李澤钜被《時代》雜誌評為“年度全球商界最具影響力人物”之一。

在他的帶領下，長江基建也多次與香港電燈，即電能實業有限公司(下稱“電能”，00006.HK)的前身，攜手收購海外資產，包括英國、法國、紐西蘭、加拿大等地，這也為長江基建與電能去年的合並埋下伏筆。

2015年9月，長江基建計劃和旗下公司電能合並。電能以1 股換取長江基建1.04股，長江基建則派發5港元的股息。不過，最終這一合並案在股東大會上未獲通過，讓李澤钜碰了釘子。

李澤钜在長江基建的股東大會上稱，此次合並交易並非誌在必得，也不能“亂出價”損害長江基建股東利益，但他也沒有充分考慮電能小股東的利益和訴求。實際上，當時市場上普遍認為，電能是公用股，而且股息很高，不願意與長江基建合並。

相反，李澤钜認為，長江基建對合並電能的出價已經十分公道，他曾在公開場合談起此次併購，稱“我提議好東西給你吃，你不吃，那我就自己吃”。有業內人士評價，由上述事件可以看出，李澤钜的個性裏，欠缺了少許圓滑，多了些許倔強。

在經歷20年前的綁架事件後，李澤钜的行事風格更加低調和穩重。

從李澤钜身上，如果說能看到李嘉誠的影子的話，就是那句“高調做事，低調做人”。而李嘉誠“從不失手”的商業神話、“低買高賣”的經營策略、“層面粉 與層面包價格”的精細打算上，李澤钜還能否完全繼承，並理性地選擇進退之策，還需要時間來檢驗。更重要的是，李澤钜沒有內地生活經驗的純海外背景，能否讓他 有父輩的格局和視野，乃至超人般的中國式智慧，都是未知數，而這些都將是改變目前李家事業戰略重心和格局的基礎。變局也正在於此。