獨善其身的印度 – The Indian Exception

獨善其身的印度The Indian Exception
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引言:
自90年代以降 經濟學相關評論出現了一個新辭–>”The American Exception”
這代表美國雖然身為已開發國家 卻仍然能在人口和經濟發展上持續保持
強勁的增長態勢 成為已開發國家唯一的Exception (特例)

進入21世紀之後 我們很有可能會有一個新的名詞–>”The Indian Exception”
而這個新辭所代表的意義則是開發中國家如何擺脫以開發市場的制肘
在外部需求大幅縮小之下 國家仍能減少衝擊 持續保持增長

本篇文章將跳脫純本益比的觀念 從多個經濟面向和數據來分析印度這個”泡沫”
如何能夠保持”理性存在”至今 甚至”持續增長”?
其箇中奧祕究竟是什麼?

本篇將試圖解釋何以印度至今仍未受到全球股災的攻擊
(吾人認為絕非巧合 而是有跡可尋)
其背後原因為何? 未來的走向和隱憂又為何?
我們又如何從印度的例子上學到東西?

在正文開始之前 先聲明
本人從未到過印度
因此所持推論完全建立在可獲得的數據和相關評論上
我們應該認知到 數據不一定反映真實
特別是部份開發中國家的數據可能失真
如此一來建立在純數據上的推論將難免有所偏差
加上數據繁多 部分解讀不周全或是偏頗的地方
還望相關高手不吝指正或補遺 感謝
以上 本文僅供參考
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從去年8月份的次及房貸之後
各國的股市不約而同的都受到了影響
其中較慘的如日本和東歐部分國家相較其其中高點都分別有12~30%不等的回檔
發達地區如美歐股市也普遍有10%左右的修正
即便是近來極為熱門的新興 無論是拉美 韓國或是東南亞部分國家
就算免受大幅回檔之苦 也不約而同陷入膠著甚至盤跌的態勢

唯有印度 在12月份以及一月份持續創下歷史新高
來到了兩萬點的歷史價位
讓我們來看看印度這幾年來的走勢

http://stockcharts.com/h-sc/ui

就純技術面來說
印度是少數在此波全球性的回檔修正中多頭格局完全未被破壞的標的之ㄧ
目前印度的本益比約在22.6
和中國的22.2相當 較俄國和巴西的11.3和12.5高出一截
究竟 其中的原因為何呢?
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要拿一個目前經濟規模遠不到美國1/14的國家來類比所謂的”Exception”
或許是有些不倫不類
不過 其中的確有些值得觀察的面向 或許能幫助我們解釋
為何印度得以倖免於此次的全球股災

1. 出口佔GDP的構成極小 甚至可忽略不計
若以出口佔GDP比重來說 金磚四國分別為

http://tinyurl.com/2gaoeo

中 32%
俄 30%
巴 14%
印 13%

由此可先看出對於巴印兩國 出口所佔GDP比重是相對較低的

進一步來看 若我們把進口對於GDP的因素考慮進來
則各國的出口對於GDP的貢獻分別為
http://en.wikipedia.org/wiki/List_of_countries_by_current_account_balance
(單位: 百萬美金)

中  249,900
俄   97,470
巴   13,500
印 – 10,360

對於各國GDP的貢獻則分別為

中  +10%
俄  +11%
巴  +14% !
印  -11% (…..)

也就是說 進出口貿易來說 對印度其實是個賠錢貨( ′-`)y-～
(和美國一樣)
對印度來說 內需可以說是唯一重要的經濟成長動力
只要內需不墜 就不會影響到其走勢
這點和絕大多數的新興國都有很大的差異

也就是說 因禍得福
寅吃卯糧反而讓印度擺脫了對於外國消費市場的依賴
在全球三大主要市場歐美日同步減緩的狀況下
事實上對印度的影響幾乎可說是微乎其微
這是印度能擺脫全球股市修正的第一個原因
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2. 依賴FDI的程度仍較他國為低
首先 我們可以先從FDI 這個影響國際資金移動的指標來談起
http://www.unctad.org/Templates/Page.asp?intItemID=3198&lang=1
(點進去 選印度)

裡面剛好順便有中國的資料 拿來比較一下:

從這張表格中我們剛好可以看到三點
1. 從外人投資存量(FDI Stocks)佔gdp的比重來看 印度依賴的程度約為中國的1/2

2. 外人對於印度的直接投資(FDI Stocks)對於固定資本構成比重於20世紀初急遽攀升
從1990~2000年代約僅中國1/10的比例 到2006年已經微幅超越中國

3. 從20世紀初期起 印度的對外投資比重便遠超過中國

這告訴我們什麼呢?(好像講的太難了= =a)

簡化一下
1. 印度的gdp成長依賴外來投資的程度較中國為低

3. 印度的資本流出情形較中國嚴重(特別是印度有著遞增的貿易逆差)

同期年貿易逆差增幅為
2005    2006   2007    2008(預估)
-7.836 -9.503 -23.131 -32.301
單位(百萬) 來源
http://tinyurl.com/3agpve
由上面這個連結中 我們發現 只有印度的貿易逆差急劇擴大
剩下的金磚三國則持續享有貿易順差

若我們細心一點
仔細把2006年這一年拿出來算 會發現印度當年FDI流入-流出(168億-96億)=72億
而當年的貿易逆差約為95億
到這裡 我們可以下一個初步結論
印度是金磚四國中 惟一一個沒有”錢滿為患”煩惱的國家

好 這樣我們還是不懂 到底印度這樣有什麼了不起的對不對?
我們再搭配一下印度盧比的走勢
http://finance.yahoo.com/currency/convert?from=USD&to=INR&amt=1&t=5y
近兩年來升值了將近15% 大於人民幣的升值

How could it be possible?

事實上自從1980年代之後
雖然印度的經常帳便一直保持赤字
但是加上資本帳之後的balance of payment便一直保持正數
這當然也要感謝廣大的海外匯款
但即便如此
是在這樣的背景下 印度盧比卻還能大幅升值

原因只有一個 — 惜售盧布

而這 令人不禁聯想到另外一個國家
(英國雖然也有大量的貿易逆差
但是依賴其全球金融中心的地位所吸引的資金維持了英鎊的強勢)

是的 – 美元之於美國

事實上 印度在很多方面都展現了和其他金磚的不同之處
這是通膨的數據

                       2004  2005  2006  2007  2008 (預估)
Brazil Inflation,       7.6   5.7    3.1   4.0   4.0
China Inflation,        3.2   1.4    2.0   5.7   3.5
India Inflation,        4.6   5.3    6.7   4.9   4.0
Russia Inflation,      11.7  10.9    9.0   8.0   7.0

事實上印度盧比是去年四個國家中升值最多的
但是前面談論歐元時所說之
“貨幣供給的增加”會導致通膨的現象確沒有在印度發生
相較(其他國家都有顯著提升或居高不下)
去年盧比的升值來到歷年最大 通膨卻比前一年相對和緩

也就是說
同樣身為進口大國 印度藉由較為緊縮的貨幣政策
(目前印度基準利率仍為11%當然 相較起1980年代的30%還是寬鬆的多XD)
來達到美國目前所享有的相對穩定通膨

另一方面又利用升值的盧比減低進口成本  可說是利用雙管齊下化解通膨風險
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(戳)不要睡著阿@@
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哈~
這整個第二個原因是比較難以理解
所以讓我嘗試用比較白話的方式統整一下吧XD

基本上 印度的FDI流入近兩年是大幅增加的
這同時代表其國內強勁的需求
但是 另一方面來說FDI總流量佔印度gdp比重仍在一個比較低的水平(相較俄中巴)
也就是對於印度整體經濟的影響將較上述國家為小

換句話說 FDI比較像一個加分 過往印度沒吸引到大量外資的時候經濟依舊能夠大幅成長
很難說少了這些近年來多湧入的資金就會影響多大
或許在少了熱錢之後印度國內反而能夠更健全發展(減少資源錯置和通膨)

而事實上印度國內並不缺資金
目前印度的基準利率仍在11%的高水平
若出現大幅撤資的情形 印度央行可藉由降息的方式引導資金釋出
印度國內資金的豐沛 可由一個小細節看出來

https://www.cia.gov/library/publications/the-world-factbook/rankorder/2186rank.html

這是印度的政府債務 約佔gdp 60% 是處在一個頗高的水準

http://en.wikipedia.org/wiki/List_of_countries_by_external_debt

不過外債佔gdp的比例僅佔gdp 10%
比例僅約台灣的1/3
雖然印度政府的債務和美國不分軒輊
但多半利用國內的資金
這一點重要差異 也大大減少類似亞洲金融風暴時熱錢大舉撤出時可能造成的波動可能性

更何況
目前的印度的雙率皆處在高檔
也就是是意味印度政府在面對未來可能來臨的挑戰時有更大的迴旋空間
可以採取同降雙率的方式(或擇一)

降利率—>增加國內資金 提振內需
降匯率—>提振出口 減少進口

無論是哪一個都能產生積極的作用 如同美元貶值的效果一樣
減少的貿易逆差基本上已超過美國在房地產下跌風暴中的總損失

而這兩者更是絕大多是新興國家無法採用的方式 因為無論其如何調降利率
大部分國家經濟結構過於”依賴出口”的情況只能讓這些國家陷入流動性陷阱當中
也就是在外在消費市場的根本萎縮下 貨幣政策無法達到刺激內需的功用
而降息更可能引發更嚴重的資本出逃 讓深深依賴外來FDI的各新興國遭受致命打擊
同樣的 匯率若走貶幅度加大 也同樣會引發熱錢出走的風險
更何況如此一來將讓各新興國更加”依賴出口” 而不是走向培植內需
(請參考台灣近年來經濟走向 哭哭)
更不利於建立自主式的國家經濟

因此 較大的未來貨幣政策空間將是印度面對全球經濟修正的第二道護身符
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3.印度的GDP構成
這裡 其實就是決定性的關鍵了
http://en.wikipedia.org/wiki/List_of_countries_by_GDP_sector_composition

我僅比較金磚四國
            農               工                服務
中      11.9%         48.1%          40%
巴        8%              38%           54%
印      19.9%         19.3%          60.7%
俄       5.3%          36.6%          58.2%

由這個GDP構成更可看出印度和其他國家的莫大差異
也就是印度的工業部門相較之下並不那麼發達
而服務業則是維持在一個較高的水平
這當然是受益於兩方面
1. 強大的內需取向自然帶動服務業
2. 西方國家的服務業外包

迥異於其他國家可能在歐美日內需萎縮的狀態下 導致出口受傷慘重
事實上 若盧比走勢能同步適度緩和升值 或小幅回貶
將有助於印度的工業趕上自身內需需求(進口替代)
而服務業的外包和製造業不同
在歐美國家的製造也外移早已泰半完成
但是服務業因應景氣日衰 擴大裁員的情況下外移反而可能加速(主要指美國)
如此一來印度容或適度受惠

另一方面
相較於東南亞和中國日漸增高的生產成本
印度相較較低的人均+龐大”既存”內需市場
或許在未來能逐漸提高其工業的競爭力(ex. 汽車產業)
而這也是未來印度產業的一大動力

值得注意的是國際高漲的農作物價格也為印度帶來了另一助益
目前農業產品一共佔印度出口的8.5% GDP份額也高達19%
身為農業大國 印度和美國同樣受惠於高漲的原物料價格
http://en.wikipedia.org/wiki/Agriculture_in_India

也就是說
較不受外力制宰的GDP部門組成
將是因應外部經濟衰退的一大利器
例如美國幾乎從不受世界景氣影響 而是打噴嚏影響他人
或許未來我們會在印度身上看到另一個”小美國”縮影

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4.相對較佳的人口優勢
另外一點 當然印度在金磚四國中的人口資源優勢也是最明顯的
這點在本篇文章中當然就不細談了@@(繼續賣關子)
只拋磚引玉提出另一個簡單的動腦小問題
也是大家常有的迷思 讓大家稍微想一下—>印度人口是否過多?

印度人口目前約10億多 相較中國約13億多
事實上 若以傳統土地贍養力的角度來看
印度可養的人口其實是比中國大陸多的 聽起來似乎難以置信
畢竟印度面積僅比中國大陸的1/3多一點

可是 印度的可耕地卻佔了國土將近一半 (相反地 中國大陸僅約1/10)
(參考資料: CIA world factbook)
也就是說印度的的可耕地總面積竟比中國還來的大
這也是為何印度的糧食供給一向都較中國來的充裕 尚有餘量可供出口
同時 也暗示了印度的地理優越性
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最後附上經濟學人最新對於新興市場的檢視(與警告XD)
其中 經濟學人認為印度市場的”風險名列新興市場的第一名”
所持的理由事實上也相當客觀 值得推敲

http://tinyurl.com/258t9e
(感謝e大提供好文:P)
Dizzy in Boomtown

總結 經濟學人所持理由為:

1.較高的股市本益比
2.較大的貿易與政府雙赤字
3.金融借貸處在一個較高的水位
4.更重要的是這一句話
85% of India’s capital inflows this year have been in the form of debt or
portfolio investment, much of which has gone into the stockmarket
也就是說 絕大多數的外來熱錢投入到股市中(85%)

對於這些面向 綜合我上述觀點 個人是保持比較樂觀的態度
在此分別對每一點稍作回應:

1. 較高的本益比或許還得考量未來因應未來全球經濟下滑程度而定
例如: 中國或是俄國若出口受到主要消費國減少消費的衝擊
必定大大影響其企業盈利 也就是說 本益比的概念是”動態的
受影響市場的本益比或許也將同步大幅攀高
因此 目前較高的本益比有可能反應的是”未來的變化” 而非現況

2.如我所說 較大的貿易赤字或許沒有那麼可怕
原因有二:

a.貿易赤字其實反映了內需的持續強勁發展態勢仍未受影響
如同美國經濟近10年來最好的年代往往貿易赤字也越嚴重

b.若全球同步走緩 因為印度擁有較佳的政策迴旋空間
印度的貿易赤字將同步得到改善

3.無論是民間債務或是政府債務 印度的外債比重都不算高
這點和當初的南韓與東南亞有著相當大的程度差異
同樣的 印度的利率還有相當大的調降空間可因應可能發生的信用危機