全球復甦動能正在減弱!——對歐美日經濟的跟蹤觀察

 

 

全球復甦動能正在減弱!——對歐美日經濟的跟蹤觀察(海通宏觀薑超、梁中華、李金柳)

摘 要

在過去的兩年裏,全球經濟緩慢復甦,貿易回暖,尤其是歐洲、日本經濟在去年更是有超預期的表現。但近期公布的高頻數據顯示,全球經濟增長的動能正在減弱。接下來我們跟蹤考察幾個發達經濟體的經濟情況。

美國:一季度增長放緩。儘管當前美國一季度數據還未公布,但從高頻數據來看,美國經濟一季度或出現回落。美國前兩月個人消費支出環比折年增速從去年4季度的4.0%大降至0.6%,消費對GDP的帶動作用將明顯減弱;今年前兩月美國工業總體產出指數增速明顯下降,名義貿易逆差相比去年四季度擴大了近600億美元(年化),預示著一季度投資和淨出口對GDP難有大的貢獻。而從生產端來看,當前美國采掘業、製造業的產能利用率均已回升至金融危機之前的水平,進一步恢復的空間已非常有限。且去年以來作為全球商品主要需求端的中國地產經濟開始走弱,意味著本輪采掘業的回升或已接近尾聲。儘管美國推出了減稅政策,但對生產的刺激作用或相對有限,當前美國失業率已經連續半年維持在4.1%的歷史低位,說明勞動力市場已經達到充分就業。再疊加貿易摩擦的影響,今年美國通膨水平或趨於回升,聯準會(Fed)漸進加息縮表仍會繼續,給經濟帶來的緊縮效應會逐步顯現,美國本輪經濟的復甦或在接近尾聲。

歐元區:復甦動能亦有轉弱。從需求來看,17年歐元區經濟超預期復甦,主要歸功於淨出口拉動,尤其是3、4季度拉動經濟增速達0.8和1.3個百分點。但進入18年,美國經濟擴張進入尾聲,中國需求面臨下滑,再加上歐元升值影響的體現,預計外需對歐元區經濟的拉動會弱於17年。內需方面,歐元區的消費目前保持穩定,但由於居民薪資收入提升並不明顯,缺乏進一步回升的動力,17年居民消費支出同比甚至較16年小幅下滑到1.2%。而投資對歐元區經濟的拉動在17年下半年有所減弱,非金融企業的信貸餘額也一直在0增速附近徘徊,企業的設備投資衝動並不強。從生產來看,17年4季度,歐元區製造業的提升幅度放緩,批零、餐飲業增加值同比增幅不及3季度,並且區內主要國家的製造業PMI進入18年後都已持續回落到17年中的水平。而且歐元區的工業生產復甦,其實也已持續了較長時間,產能利用率持續回升了5年,當前也已經回到危機前的水平,未來空間也已非常有限。

日本:製造業小幅放緩。17年日本經濟同比繼續回升,環比也連續8個季度沒有衰退,是近年來最好的表現。從需求來看,日本經濟在17年上半年主要是靠消費和淨出口貢獻,合計拉動GDP增速1.5個百分點,而下半年私人投資增速大幅提高,拉動GDP增速接近1個百分點。當前來看,日本的消費保持平穩,而外需主要取決於中國和美國(對兩國的出口各占日本出口的20%左右),隨著中美經濟走弱,18年的外需改善程度可能也會不及17年。17年下半年與日本私人投資拉動經濟對應的是日本製造業持續向好,製造業生產指數創下08年危機以來的最高水平。但到了18年1月,日本製造業生產出現大幅下滑、2月又重新反彈,目前尚不能確認是短暫的波動還是趨勢的變化。日本製造業PMI今年從54.8%回落到53.1%,不過仍高於去年下半年平均值。但是全球製造業和貿易基本是聯動的,歐美工業經濟的走弱,或許意味著日本製造業增速也會趨於回落。

在過去的兩年裏,全球經濟緩慢復甦,貿易回暖,尤其是歐洲、日本經濟在去年更是有超預期的表現。但近期公布的高頻數據顯示,全球經濟增長的動能正在減弱。接下來我們跟蹤考察幾個發達經濟體的經濟情況。

1.美國:一季度增長放緩

美國一季度經濟增長或明顯放緩。去年4季度美國GDP環比折年增速從3.2%回落至2.9%,其中消費的拉動作用提升,但私人投資作用下降,淨出口對GDP由帶動轉為拖累。儘管當前美國一季度數據還未公布,但從高頻數據來看,美國一季度經濟或出現回落。首先,美國前兩月個人消費支出環比折年增速從去年4季度的4.0%大降至0.6%,其中的耐用品、非耐用品消費增速均由正轉負,服務消費增速也由2.3%降至1.7%。消費對GDP的帶動作用將明顯減弱。
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從歷史數據來看,美國私人投資增速和工業產出增速具有較高的一致性,而今年前兩月美國工業總體產出指數增速明顯下降;此外,美國前兩月名義貿易逆差相比去年四季度擴大了近600億美元(年化)。這些都預示著一季度美國投資、淨出口對GDP難有大的貢獻。

而從生產端來看,當前美國采掘業、製造業的產能利用率均已回升至金融危機之前的水平,進一步恢復的空間已非常有限。儘管采掘業在美國GDP中的占比較低,不足2%,但是采掘業的波動是非常大的,導致采掘業相關的生產和投資對GDP增速的邊際影響就很大。14、15年大宗商品熊市導致全球采掘業大幅下行,而16、17年的商品市場大反彈又推動采掘業增速跳升,對全球本輪經濟、尤其是采掘業製造業回升的貢獻較大。而且商品市場的觸底反彈在邊際上刺激了整體經濟,推動了全球經濟的正向循環。但去年以來作為全球商品主要需求端的中國地產經濟開始走弱,意味著本輪采掘業的回升或已接近尾聲。

儘管美國推出了減稅政策,但對生產的刺激作用或相對有限,當前美國失業率已經連續半年維持在4.1%的歷史低位,說明勞動力市場已經達到充分就業。在生產端回升有限的前提下,再疊加貿易摩擦的影響,今年美國通膨水平或趨於回升。截至2月份,美國核心PCE價格同比已經從去年8月的1.3%的低位回升至1.6%。

而有通膨回升的保障,聯準會(Fed)漸進加息縮表仍會繼續,給經濟帶來的緊縮效應會逐步顯現。在通膨平穩回升的前提下,聯準會(Fed)貨幣正常化的進程仍會漸進開展。當前市場預期聯準會(Fed)6月加息概率已經達到了100%,預計全年共加息3-4次。與此同時聯準會(Fed)縮表也在繼續進行,貨幣收緊對經濟的緊縮作用會逐步體現,美國本輪經濟的復甦或在接近尾聲。

2.歐元區:復甦動能亦有轉弱

從需求來看,17年歐元區經濟超預期復甦,主要歸功於淨出口拉動。17年歐元區實際GDP同比2.3%,比16年的1.8%提高了0.5個百分點,遠超市場17年初的預期。從需求端拉動的分項可以看到,17年歐元區經濟強勁復甦的主要原因在於淨出口的反彈,尤其是3、4季度拉動經濟增速達0.8和1.3個百分點,使得歐元區下半年經濟同比增長高達2.7%。

在歐元區主要的出口市場中,17年美國、日本均穩健復甦,俄羅斯經濟大幅改善,中國增長也保持穩定,有利的外部環境對歐元區的淨出口形成支撐。但進入18年,美國經濟擴張進入尾聲,中國需求面臨下滑,再加上歐元升值影響的體現,預計外需對歐元區經濟的拉動會弱於17年,如果外需邊際減弱,那麼其內部自身需求的重要性就更加凸顯。

歐元區的消費目前保持穩定,但缺乏進一步回升的動力。歐元區居民消費在經歷14-15年的大幅修復後,16年以來受信貸高增支撐,消費增速整體穩定,但由於居民薪資收入提升並不明顯,消費尚未形成自發的回升動力,仍離不開貨幣的刺激,17年居民消費支出同比甚至較16年小幅下滑到1.2%。

而投資對歐元區經濟的拉動在17年下半年有所減弱。固定資本形成對GDP同比的拉動從上半年的0.8%降至0.5%,存貨變動的貢獻則在4季度轉負。非金融企業的信貸餘額也一直在0增速附近徘徊,可見企業的設備投資衝動並不強。

從生產來看,歐元區主要行業的增加值在去年4季度升勢也減弱。17年4季度,歐元區製造業的提升幅度放緩,批零、餐飲業同比增幅均不及3季度,並且區內主要國家的製造業PMI進入18年後都已持續回落到17年中的水平。

回顧本輪歐元區經濟復甦,寬鬆刺激下的工業生產,其實也已持續了較長時間的復甦。08年金融危機之前,歐元區工業生產基本呈現每3年一個庫存周期的規律,而在金融和歐債危機之後,貨幣刺激復甦,產能利用率持續回升了5年。但17年12月歐元區工業生產指數同比達到5.2%的高點以後,目前已連續兩個月下滑,2月同比僅2.9%。雖然3月製造業產能利用率小幅上升到84.1%,但未來空間也已非常有限,事實上,84.1%的產能利用率也是07年底以來的最高水平。

這也印證了近期歐元區通膨回升的緩慢。18年3月歐元區的通膨率經歷2個月的下滑後回升到1.4%,而核心通膨則連續3個月持平在1.0%,歐央行在3月貨幣政策會議紀要中預計實際GDP增長會在預測水平上有所放緩。雖然當前歐元區經濟的回升動力有所減弱,但整體上仍處於復甦階段,貨幣刺激仍在發揮作用,不過18年初時市場過於樂觀的預期未來或將面臨修正。

3.日本:製造業小幅放緩

17年日本經濟同比繼續回升,環比也連續8個季度沒有衰退,是近年來最好的表現。17年日本GDP同比從16年的0.9%升至1.7%,從需求來看,日本經濟在17年上半年主要是靠消費和淨出口貢獻,合計拉動GDP增速1.5個百分點,而下半年私人投資增速大幅提高,拉動GDP增速接近1個百分點。

當前來看,日本的消費保持平穩。消費對日本經濟拉動最大的17年初,正是家庭消費支出增長最快的時期,而18年1-2月,日本家庭消費支出增速大體與17年下半年持平,說明1季度消費仍保持穩定。

日本的外需主要取決於中國和美國,對兩國的出口各占日本出口的20%左右,18年初以來日本出口增速較17年大幅放緩,短期看與中國2月春節因素有關,日本對中國2月出口大降,導致2月出口總額同比減半,而從全年看,18年的外需改善程度可能也會不及17年。

那麼,17年下半年以來投資對日本經濟的拉動是否能夠持續?與私人投資拉動經濟對應的是日本17年下半年製造業持續向好,製造業生產指數也創下08年危機以來的最高水平。但到了18年1月,日本製造業生產出現大幅下滑、2月又重新反彈,目前尚不能確認是短暫的波動還是趨勢的變化。日本製造業PMI今年從54.8%回落到53.1%,不過仍高於去年下半年平均值。但是全球製造業和貿易基本是聯動的,歐美工業經濟的走弱,或許意味著日本製造業增速也會趨於回落。

 

(新聞來源:華爾街見聞) 薑超