為什麼很多人不相信(股票)價值投資?

雪球網的“今日話題”5月11號提出了一個世界性的難題:為什麼很多人不相信價值投資?我們作為價值投資的踐行者,也經常思考這個問題。下面以美股市場為例,提供我們的看法。

價值投資不是真實的存在?並不是!

最熟悉的價值投資的兩位大師,莫過於本格雷厄姆和巴菲特。巴菲特所掌控的波克夏,在過去的36年中,錄得了年化近20%的回報,同期標普500的年化收益只有8.5%。

而巴菲特的精神導師本格雷厄姆,早在1936年就開始實踐價值投資,其1936年-1956年的年化回報也是近20%,同期大盤年化回報為12.2%。

彼得林奇(Peter Lynch)在管理麥哲倫基金的時候,在1977年至1990年間,錄得了29%的年化收益率,標普同期年化為13%。

格林格林伯格(Glenn Greenberg)在1984年-2004年,錄得了22.5%的年化回報,同期標普年化為12.9%。還有其他的價值投資大師們,我們就不在此列舉了。

價值投資不能被複製?並不是!

我們的2篇文章,系統性地闡述了在美股市場上,如何使用估值和質量指標的組合來複製巴菲特式的價值投資。《用量化手段複製巴菲特的美股價值投資 – Part 1》, 系統性的回測了收入與市值比,企業受益倍數,現金流與企業價值比,毛利潤與企業價值比和市淨率這5種估值指標,在歷史上能夠為投資人帶來平均15%的毛年化回報。

後來的續篇《尋找高質量的價值股 才是真正的價值投資》 ,又系統係的回測了在加入質量指標後(毛利資產率,資產收益率,淨運營資產率,資產增值率,財務困境)的價值股策略。高質量的價值股在歷史上能夠獲得17%左右的毛年化回報,什麼時候都不要忘記:永遠隻買打折的好股票。

價值投資不能被金融理論支撐?並不是!

基於風險的傳統資產定價理論認為,由於價值股是過往市場表現不好的股票,在市場有效性假設的驅使下,過往表現不好肯定是有理性原因的,那麼投資人進行投資投資這種逆向決策,一定會要求此類投資帶來更高的回報。

而基於行為金融學的解釋認為,反應過激(Over-Reaction)和虧損厭惡(Loss Aversion)是價值投資存在的重要原因。反應過激導致股票被超賣,出現價值被低估的投資機會;虧損厭惡又導致部分投資人提早離場,為價值投資提供了市場容量。詳解請見《史上最全的美股量化因子實操手冊 (內附精選美股65隻因子ETF)》

價值投資沒有實際的產品?並不是!

在美國的市場上,最出名的普通老百姓能買的到的價值股策略基金,要數(Dimensional Fund Advisor)DFA的4隻公墓基金了。諾獎得主尤金法瑪和肯佛倫奇都為此公司的顧問或董事。

DFA美國價值股基金回報 – 1993/07-2017/04

DFA國際市場價值股基金回報 – 1995/07-2017/04

回看過去20年,這4隻基金在扣除費用後,都跑贏了大盤,為投資人提供了豐厚的回報。

價值投資踐行難

那麼問題來了,既然價值投資不是江湖傳說,也不是UFO;既然價值投資能被複製,也能被傳統金融理論和金融行為理論所支撐。那麼到底為什麼還有這麼多人不相信價值投資,或者不能踐行價值投資呢?

It is always easier said than done.

價值投資是典型的逆向投資: “別人恐慌時貪婪,在別人貪婪時恐慌”。而逆向投資的代價,就是周期性的跟蹤誤差(Tracking Error):大盤漲的好的時候,你沒有大盤漲的多;大盤跌的時候,你比大盤跌的還多。

這就是踐行價值投資最大的挑戰。由於大部分投資人的預期投資期限很短,無法承受一定時期內較大的跟蹤誤差,對價值投資失去信心,最後不得已割肉離場而導致投資失敗。

美國價值股在2013年到2015年間的與大盤的跟蹤誤差

巴菲特的波克夏,在2003年到2005年間,累計跑輸大盤25%。

DFA的2隻美國價值股基金在剛成立之初的7年間,也是大幅跑輸大盤。這種剛成立就被屎盆子潑頭蓋臉扣下來的情形,你讓諾獎得主情何以堪?

一般的投資人認為5年的投資期限就不算短了。那麼我們用DFA的2隻美國價值股基金的實盤數據,來看看在過去20年的歷史上,踐行價值投資到底有多難?下面是DFA價值股基金相對於標普500的滾動5年期的超額年化收益率。

正的面積意味著價值股在5年的周期上跑贏了大盤,負的面積意味著價值股在5年的周期上跑輸了大盤。

如果把投資期限放長到10年呢?

“價值投資需要長期堅持,如果你不願意持有一隻股票10年,那麼你連10分鍾都不要持有。”"If you aren’t willing to own a stock for 10 years, don’t even think about owning it for 10 minutes."— Warren Buffett

正的面積意味著價值股在10年的周期上跑贏了大盤,負的面積意味著價值股在10年的周期上跑輸了大盤。

價值投資是需要時間的。從來美國股票歷史上來看,只有拉長到了10年的投資周期,價值投資者才能在較大的概率上獲得跑贏市場的機會。誰能耐得住寂寞,堅持信念,誰就能笑到最後。

寫在最後

“股票市場是有耐心的投資人的福地,是不耐心的投資人的陷阱。""The stock market is a device for transferring money from the impatient to the patient."— Warren Buffett

如果價值投資每時每刻都能跑贏大盤,那麼必然會有無數的投資人湧入,必定會導致價值投資策略失效。而正是有周期性的較大的跟蹤誤差,放大了投資人的不理性行為,才使得市場有效性假說不成立,為堅定的價值投資者在長周期上跑贏市場帶來了機會。

然而跟蹤誤差是一把雙刃劍,100個價值投資者有100個相信價值投資的理由,也有100個踐行價值投資卻無法忍受跟蹤誤差而失敗的慘痛經歷。

作為一個價值投資者,你需要持有被華爾街無窮鄙視的股票,你需要遠離喧鬧浮躁的神股評,你需要在市場的大波動中鑒定信念,你更需要有足夠大的勇氣穿越價值投資的長周期。

價值投資考驗的是人性,投資者需要耐心和定力。別人恐慌我貪婪,逆向投資,要耐得住寂寞,才守得住繁華。

 

 

(新聞來源:華爾街見聞) 來源: 阿爾法搬運工